Facebook ha comprado WhatsApp, pagando un precio que ha llamado mucho la atención. Por lo mucho que se ha escrito en los medios sobre esta operación, se ha preguntado mucho si: ¿Es demasiado caro el precio que Facebook pagó por WhatsApp?
En situación normal, parece claro que una empresa que no genera apenas ingresos y donde se ven las pérdidas y el consumo de capital más allá del horizonte, sería imposible justificar el precio pagado de 19.000 millones de dólares, dividido entre 4.000 millones de dólares en efectivo, 12.000 millones a través de acciones de Facebook y otros 3.000 millones en acciones restringidas.
Sería imposible si no estuviéramos en ese mundo llamado internet y si no veríamos que se estáutilizando moneda a precio inflado para comprar acciones a precio inflado.
Para situar el precio en contexto, vamos a recalcular el precio pagado pagado llevándolo al mundo ‘normal’ de precios normales en bolsa. Facebook ha utilizado sus acciones para pagar el 79% del precio, con la utilización de dinero que tiene en caja para pagar el resto.
Las acciones de Facebook están valoradas en bolsa a un relación precio ganancias (PER en inglés) de 113 veces su beneficio neto. Si suponemos que 15.000 millones de la compra se pago con estas acciones, para compararlo con compras ‘normales’, debemos recalcular este valor en un contexto de valoraciones del mundo real.
El valor de este 15.000 millones pagado en acciones, si las acciones estuvieran valoradas al nivel de múltiple de PER del NASDAQ 100, la bolsa donde está cotizada Facebook, veríamos que el precio que han pagado del mundo ‘normal’ habría sido 2.820 millones de dólares o 2.336 millones de dólares usando el PER del Standard and Poor’s 500. Si añadimos los 4.000 millones pagados en efectivo, el precio ‘normal’ que han pagado ha sido 6.820 millones de dólares y 6.336 millones de dólares respectivamente, no tan caro. Si pensamos que también han utilizado dinero de caja que estaba generando muy bajos ingresos, por los bajos niveles de intereses, no tan caro.
Utilizando acciones infladas en precio para pagar acciones infladas en precio hace la compra muchísimo más barata.
Si se piensa que el múltiple PER de Apple es 13.4 y el de Google es 33, comparado con el 113 de Facebook, dos nombres comentados en los mercados como posibles compradores, no sorprende que Facebook pudo ganar en este tipo de subasta.
¿Cuál es el valor de WhatsApp?
El especialista español Gregorio Labatut Serer ha expuesto reciente que:
Pues según he leído esta semana el precio por el cual Facebook ha comprado a WhatsApp son 19.000 millones de dólares. (equivalente a 11.600 millones de euros).
En primer lugar, hay que decir que no es lo mismo valor y precio. Se le atribuye a Machado la famosa frase: “Todo necio confunde valor y precio”. Incluso Serrat canta “Supe que lo sencillo no es lo necio, que no hayque confundir valor y precio”.
Desde luego, a pesar de no ser lo mismo valor y precio, el precio no debe distanciarse mucho del valor, ya puede decirse que el precio es el reconocimiento social del valor. El precio que ponemos a un objeto equivale a lo que en el mercado (la sociedad) está valorando dicho objeto, por lo que un precio muy alejado del valor y debe tender a su acercamiento.
En segundo lugar, la operación de Facebook con WhatsApp, no es una compra, sino una fusión por absorción, ya que se desembolsará la cuarta parte de la cifra en efectivo (4.750 millones de dólares) y el resto se pagará con acciones de Facebook (14.250 millones de dólares). Por lo tanto, se trata de una fusión por absorción.
La gran pregunta es, ¿Qué método e valoración se ha utilizado para asignarle a WhatsApp un precio de 19.000 millones de dólares?
La valoración de empresas vuelve a cobrar especial importancia. Al igual que cobra especial importancia las “expectativas sobre el futuro”.
Son expectativas de futuro, porque, podemos leer en Elmundo.com “WhatsApp va camino de conectar a 1.000 millones de personas”, afirmó Zuckerberg en sus primeras palabras desde el anuncio dela operación. “Es un servicio simple, rápido y de fiar y una gran experiencia para la gente”. “Los responsables de WhatsApp aseguran que siete de cada 10 usuarios utilizan a diario su servicio e intercambian cada díaunos 50.000 millones de mensajes”.
Lo que Facebook está comprando son expectativas de futuro, ya que WhaptsApp apenas tiene 55 empleados por lo que se está comprando es un intangible. Ante esto, la gran pregunta es ¿Cuál es el negocio de WhaptsApp para que Facebook pague 19.000 millones de dólares y piense que va a recuperar esta inversión en el futuro?
Es obvio, que si alguien paga una cantidad por un negocio, es porque espera recuperar la inversión por el flujo de tesorería que la misma le vaya a reportar en el futuro.
Para que el amable lector pueda hacerse una idea genérica sobre el tema que estamos hablando, podemos realizando algunas precisiones sobre el enfoque de la valoración de empresas:
1. El valor no es único, es una apreciación subjetiva que en el caso de valoración de empresas se intenta objetivizar lo máximo posible.
2. El valor se refiere a un momento dado del tiempo, no sirve para siempre, sino solamente para el momento que se ofrece.
3. Para determinar el valor hay que realizar una serie de hipótesis sobre el comportamiento futuro de la empresa y la economía en su conjunto, por lo cual depende de las hipótesis realizadas.
4. Finalmente, indicar que existen tres posibilidades para valorar una empresa, que resumimos en las siguientes:
a. Determinación del valor en función del balance y del inventario. Esta valoración se denomina patrimonial o analítica. Se basa en que la empresa es un conjunto de elementos individuales que poseen un valor, y en consecuencia el valor de la empresa es la suma de todos ellos, incluidos los intangibles. Evidentemente, se basa en el balance y en el inventario
b. Determinación del valor en función de los rendimientos futuros a obtener por parte de la empresa. Se trata de determinar un valor de rendimiento, entendiendo a la empresa como ente independiente y cuya finalidad es obtener unos flujos futuros de renta. El problema es la determinación de las rentas futuras y de la tasa de descuento que hay que aplicar, ya que las rentas se obtienen en momentos futuros y hay que actualizar su valor al momento presente. Se basa en el flujo de rentas a obtener en el futuro. Normalmente se toma el flujo futuro de tesorería estimado, esto es el “cash flow futuro para la empresa”.
c. Valoración por comparación con los precios de otros productos parecidos en el mercado. Se confunde valor y precio y el valor de una empresa depende del precio que en el mercado se estén vendiendo empresas parecidas. Se denomina método comparativo o por múltiplos y se trata de saber cuál es el precio de una empresa comparable que cotice o se haya trasmitido en los últimos tiempos. Es lo que yo denomino “precio/metro cuadrado” para determinar la valoración de los inmuebles, se compara el precio con una variable que, en este caso, es el metro cuadrado, pero podría ser cualquier otra representativa de la empresa, como el beneficio, o el EBITDA. Si tomamos el precio/Beneficio nos encontramos con el ratio PER (Priece Earning Ratio) y significa lo que el mercado está pagando por un euro de beneficio de la empresa. Obviamente, la dificultad estriba en encontrar una empresa o algunas comparables con la que queramos valorar. Es un método sencillo y normalmente acompaña a otros para valorar la empresa.
Veamos un ejemplo sencillo y que vamos a simplificar al máximo por razones obvias. Supongamos que una empresa, posee los siguientes elementos valorados a valor de mercado:
- Inmovilizado material: 50.000 euros.
- Inmovilizado inmaterial: 10.000 euros.
- Existencias: 40.000 euros.
- Deudores: 60.000 euros.
- Disponible: 10.000 euros.
- Obligaciones de pago a corto plazo: 30.000 euros.
- Obligaciones de pago a largo plazo: 40.000 euros.
Se prevé que durante los próximos años se van a obtener unos rendimientos de 15.000 euros anuales que se estiman constantes de forma indefinida. La tasa de descuento se calcula en un 10 %.
Se sabe, que en el mercado el ratio PER para empresas parecidas era de 9.
Determinar el valor de la empresa:
Valor patrimonial o analítico: Activo – Pasivo = 50.000 + 10.000 + 40.000 + 60.000 + 10.000 – 30.000 – 40.000 = 100.000 euros.
Valor de rendimiento: Suponiendo que el rendimiento a obtener en el futuro sea de 15.000 y sea constante de forma indefinida, el valor actual de esa renta constante se determina dividiendo 15.000 por la tasa de descuento, esto es: 15.000/0,10 = 150.000 euros. La tasa de descuento debe incluir el riesgo de la empresa.
Valor comparativo o por múltiplos: Se trata de multiplicar el PER de empresas comparables por el beneficio estimado de la empresa, esto es: 9 x 15.000 = 135.000 euros.
¿Cuál de estos tres enfoques pensáis que ha utilizado Facebook para valorar a WatsApp?
Bueno, no quiero cansaros, solamente poner de manifiesto que la valoración de empresas es una tarea ardua y difícil y llena de incógnitas, sobre todo en los momentos actuales de incertidumbre, y que se puede decir que afecta principalmente a la valoración de intangibles.
Un saludo cordial para todos.
Gregorio Labatut Serer
Profesor Universidad de Valencia y Presidente del Honor del INBLAC. Director del taller online “Taller de prevención de blanqueo de capitales para auditores de cuentas, asesores fiscales y contables”. Fundación Universidad Empresa. ADEIT. Homologado por el ICAC para la formación continuada de los auditores de cuentas por un total de 15 horas de formación.
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Mart. Púb. Miguel Ángel ANTOÑANA – “TasA” Tasaciones ANTOÑANA
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